한은과 금융위는 버블 억제 위한 선제대응 나서라 [뉴스] 1913년 12월 23일, 미국의 우드로 윌슨(Woodrow Wilson) 대통령은 전 세계 금융사의 물길을 바꾸는 연방준비법(Federal Reserve Act) 에 서명했다. 1907년 금융 공황으로 국가 전체가 마비되는 참상을 겪은 후, 미국 사회는 반복되는 경제위기를 대처할 연방 기구가 필요하다는 결론에 도달했다. 윌슨 대통령이 공표한 중앙은행의 설립 취지는 명확했다. 민간 대형 은행들의 탐욕을 통제하고, 위기 시 시장에 긴급 유동성을 공급하는 최종 대부자 역할을 맡겨 경제의 지속 가능한 안정을 도모하겠다는 것이었다.
그러나 탄생 순간부터 논란에 휩싸였다. 민주당 내 진보파들은 연준이 결국 뉴욕 월가의 대형 금융자본가들에게 국가의 화폐 권력을 합법적으로 넘겨주는 통로가 될 것 이라며 강력히 반발했다. 반면 공화당과 금융계는 정부가 통화 정책에 지나치게 개입하면 포퓰리즘으로 인해 화폐가치가 훼손될 것이라며 철저한 사적 독립성 을 요구했다. 이 타협의 결과물로 태어난 것이 정부 기구도, 완전한 민간 기업도 아닌 기묘한 형태의 연방준비제도(Fed)였다. 국가가 발권력을 공인하되 운영은 베일에 싸인 관료와 금융가들이 주도하는 이 구조는, 자본주의의 불안정성을 치료할 해독제가 될 것이라는 대중의 기대와 달리, 설립 이후 100년에 걸쳐 수시로 경제위기의 발원지가 되었다.
미 연방준비제도 휘장
위기 때마다 ‘선제적 대응’ 실패 반복한 중앙은행
중앙은행이 독점적 발권력을 쥐고 금리와 유동성을 조절하기 시작하면서, 현대 경제학에는 한 가지 중요한 원칙이 정립되었다. 바로 중앙은행은 정치권력으로부터 독립적으로 운영되어야 하며, 경제 위기를 초래할 가능성이 있는 비이성적 과열에 대해 선제적 대응(Preemptive Action) 에 나서야 한다는 원칙이다. 원칙상 중앙은행은 시장의 과열이 임계점에 도달하기 전, 즉 경제 시스템 전반으로 리스크가 확산되기 전에 선제적으로 금리를 올리고 돈줄을 죄어야 한다. 자산시장이 이성적인 범위를 벗어나 뜨거워질 때, 과열을 식히기 위해 과감하게 술잔을 치워버리는 냉정한 역할을 수행해야 한다는 뜻이다.
안타깝게도 역사는 중앙은행의 정책들이 대체로 한 발 늦었음을 보여준다. 각국의 정책 당국은 선제적으로 브레이크를 밟아 경기 과열을 막기보다는, 거품이 터지고 나서야 뒤늦게 천문학적인 돈을 찍어내 수습하는 사후 수습주의 에 의존하는 경향을 보여왔다. 선제적 대응이라는 멋진 슬로건이 현실의 장벽 앞에서 무력화될 때, 그 비용은 고스란히 경제 시스템 전체가 짊어지게 된다.
표를 통해 선택받는 정치권력은 대개 눈앞의 가시적인 호황을 선호하는 경향이 있다. 장기적인 체질 개선이나 고통스러운 구조조정보다는, 저금리와 유동성 공급을 통해 경기를 부양하려는 유혹에 쉽게 노출된다. 이러한 정치적 압력 속에서 경제의 기초체력인 펀더멘탈과 무관하게 과도하게 풀려난 자본은 자산시장으로 밀려들어 인위적인 버블을 형성하기 쉽다. 파티가 끝났음을 알리고 시장을 진정시켜야 할 시점에 오히려 중앙은행이 나서서 풍악을 올리는 사례가 너무나 많다.
폭등할 때마다 ‘근거’ 있다던 주식시장, 그러나 결과는 대공황
연방준비제도는 세워진지 얼마 안 된 1920년대에 들어서자 곧 시험대에 들었다. 처음에는 부동산 투기 붐이 일었고, 투기가 기승을 부리던 플로리다가 허리케인의 충격을 받자 부동산 거품이 꺼졌다. 이를 대처하기 위해 연준이 금리를 인하 하면서 주식시장이 폭등하며 새로운 불씨가 커지기 시작했다.
주식시장 폭등은 근거가 없지는 않았다. 전력과 자동차, 라디오의 대중화라는 기술 혁명의 충격이 매우 컸기에 모두 새로운 신세계가 열린다고 생각했다. 당시 변화는 지금의 AI 혁명의 충격에 결코 뒤지지 않았다. 따라서 전력 부문의 제너랄 일렉트릭(GE)과 자동차 부문의 제너럴 모터스(GM)의 주가가 천정부지로 뛰는 것이 조금도 이상하지 않았다. 심지어 라디오 시대의 독점적 지위를 지닌 RCA는 아직 큰 수익을 내기 전이지만 주가는 가장 많이 뛰어 올랐다. 당대 최고의 경제학자인 어빙 피셔(Irving Fisher)는 뉴욕 증시 폭락 불과 몇 달 전에, 주가는 영원히 내려가지 않을 고원(Permanently high plateau)에 도달했다 며 시장의 과열을 부인했다. 연준 역시 파국이 닥치기 직전까지 일시적인 조정일 뿐 시스템은 건강하다 는 입장을 고수했다. 그러나 시장은 구두닦이까지 주식 투자를 논할 만큼 비이성적 과열에 빠져 있었고, 결국 10월 검은 화요일에 주가는 폭락했고, 세계 경제는 대공황을 맞았다.
이 참혹한 대가를 지불하고 들어선 루스벨트 행정부는 금융감독기구를 대대적으로 신설하고 상업은행과 투자은행을 분리하는 글래스-스티걸 법을 제정하는 등 규제를 강화했다. 무책임한 통화정책과 과도한 탐욕의 결탁을 제도적으로 막겠다는 의지였다. 이제 비이성적 과열에 따른 투기와 버블과 위기의 시대는 끝난 것일까?
정책에는 실패하고 책임 회피에는 능했던 금융 당국자들
1960년대 후반 베트남 전쟁 비용 조달과 정권의 경기 부양 요구에 맞추어 유동성을 남발하던 미 연준은 인플레이션을 방관했고, 70년대에 들어서 유가 폭등과 맞물려 성장은 정체되고 물가만 오르는 스태그플레이션을 초래했다. 화폐가치를 수호해야 할 중앙은행이 선제적 타이밍을 놓치고 물가 상승은 일시적인 대외 공급 충격 탓 이라며 책임을 돌리는 사이, 서민들의 삶은 걷잡을 수 없이 피폐해졌다. 결국 볼커 연준 의장의 공격적 금리 인상으로 인플레이션은 잡았지만 이미 서민 경제는 회복 불가능한 피해를 입었다.
일본은행(BOJ)은 1985년 플라자 합의 이후 엔고 불황을 막겠다며 초저금리 정책을 장기간 유지했다. NTT 단일 종목의 시가 총액이 서독 전체 주식시장의 시가 총액보다 클 정도로 비이성적인 과열이 기승을 부렸지만, 일본의 금융 관료들은 이를 새로운 경제 패러다임의 승리 라며 낙관했다. 당시 소니와 도요타는 금방이라도 세계 시장을 석권할 수 있을 것으로 예상되었다. 실적이 튼튼한 이들 기업과 함께 새롭게 상장된 NTT는 독점적 통신기업이라는 명분으로 주가가 천정부지로 치솟았다. 그러나 일본의 금융관료들은 일본 경제의 기초체력이 튼튼해 자산 가치가 상승하는 것뿐 이라며 경고를 무시했다. 수출 대형주가 주춤하는 사이 부동산 관련주와 금융주가 납득하기 어려울 정도로 상승하던 시기에도 정책 당국은 움직이지 않았다.
뒤늦게 사태의 심각성을 깨달은 일본은행은 선제적 조율 없이 금리를 단기간에 급격히 올리는 과격한 거품 빼기 에 나섰다. 거품이 잔뜩 낀 주식시장은 하루 아침에 폭락했으며, 그 여파로 세계 시장을 석권해 가던 소니나 도요타 주가도 폭락을 피하지 못했다. 이제는 거꾸로 자산시장이 초토화되고 일본 경제가 잃어버린 30년 의 장기 침체로 진입하자, 당국자들은 자신들의 정책 실기를 돌아보기보다 우리는 거품이라는 도덕적 해이를 청소했을 뿐이며, 침체는 금융기관들의 약한 체질 때문 이라며 책임을 시장으로 전가하는 무책임한 태도를 보였다.
생산성 향상이 주가 뒷받침한다”는 착각이 부른 참사
1990년대 후반 미국에서 기술주들이 폭등하던 당시 앨런 그린스펀(Alan Greenspan) 미 연준 의장은 초기인 1996년에는 비이성적 과열(Irrational exuberance) 을 언급하며 경계하는 듯했다. 하지만 막상 기술주 거품이 절정에 달하자 정보기술 혁명으로 인한 생산성 향상이 주가를 뒷받침하고 있다 며 입장을 바꾸었다. 연준이 선제적 조치를 미루는 사이 나스닥은 폭등했고, 결국 거품이 터진 후에야 부랴부랴 뒷북 금리 인하로 대응해야 했다.
닷컴 버블 수습을 위해 공급된 초저금리는 고스란히 부동산 시장의 과열로 이어졌다. 그린스펀의 후임인 벤 버냉키(Ben Bernanke) 연준 의장은 2005년 미국 주택 가격의 상승은 강한 경제 성장이라는 펀더멘탈이 뒷받침하는 현상 이라며 버블론을 정면 부인했다. 심지어 서브프라임 모기지 부실 징후가 터져 나오던 2007년 봄까지도 버냉키는 의회에 나가 서브프라임 부실이 광범위한 시스템으로 전이될 가능성은 매우 낮으며, 충분히 통제 가능하다 고 장담했다. 감독기구들 역시 복잡한 파생상품의 위험을 방치했고, 결과는 우리가 잘 아는 전 세계적인 금융 침몰이었다.
미 연방준비위원회
왜 이토록 유사한 정책적 실기가 반복되는 것일까? 그 배경에는 중앙은행과 금융감독기구 특유의 관료주의적 보신주의 가 자리 잡고 있다. 관료주의의 생리상, 선제적으로 금리를 올리거나 대출을 규제해 자산 가격을 잡으려는 조치는 당장 대중과 정치권의 거센 비난을 받기 쉽다. 멀쩡히 잘 굴러가는 경기에 왜 찬물을 끼얹느냐 는 원망을 피하고 싶은 관료들은, 과열 징후가 뚜렷한 순간에도 모호한 수사 뒤로 숨으려는 경향이 있다. 선제적 대응에 따른 책임과 위험을 감수하기보다는, 차라리 과열이 스스로 멈추기를 기다리거나 타성이 수반된 사후 수습을 택하는 것이 조직의 안위에 유리하다고 판단하기 때문이다. 이러한 방조 속에서 시장의 리스크는 끊임없이 누적된다.
자동안정장치 무력화와 ‘손실의 사회화’에 피눈물 흘리는 서민들
정상적인 자본주의 시스템 내부에는 경제의 급격한 과열을 막기 위한 여러 ‘자동안정장치’가 존재한다. 자산 가격이 오르면 대출 심사가 까다로워지고, 리스크 프리미엄이 상승하며, 가계와 기업이 스스로 부채를 줄이는 통제 메커니즘이 작동해야 정상이다.
그러나 과열이 정점에 달했을 때, 규제 당국이 선제적 조치를 취하기는커녕 이러한 안전장치들을 오히려 무력화하는 경우가 많다. 이번에는 진짜 다르다”는 시장의 낙관론을 수용해 자본 건전성 규제를 우회하도록 돕거나 위험을 분산한다는 명목의 파생상품들을 무분별하게 허용하는 식이다. 감독기구가 시장의 과열에 면죄부를 주고 안정장치를 해체해 버리는 순간, 시장의 자정 기능은 마비되고 위기의 폭발력은 더욱 커지게 된다.
놀랍게도 시장의 자정기능을 무력화 시킨 감독기구가 자산시장이 붕괴한 이후에는 전혀 다른 모습으로 등장한다. 대형 금융기관들이 파산 위기에 직면하면 정부와 중앙은행은 어김없이 ‘대마불사(Too Big to Fail)’의 논리를 꺼내 든다. 시스템 붕괴를 막아야 한다는 명분으로 천문학적인 공적 자금을 투입해 이들을 구제해 주는 것이다. 이러한 사후 개입은 경제 생태계에 도덕적 해이 를 심어준다. 당연히 시장은 호황기에는 사익을 극대화하고, 불황기에는 손실을 사회화하면 된다 는 잘못된 시그널을 이용하게 마련이다. 선제적 조치를 취하지 않는 중앙은행의 사후 개입으로 시스템은 더욱 불안정하게 된다.
중앙은행의 정책 실패로 인한 도덕적 해이의 대가는 자산시장의 광풍과 무관하게 성실히 살아가던 서민과 노동자들에게 고스란히 돌아가곤 한다. 버블의 붕괴는 실물경제의 침체로 이어져 서민들의 일자리와 생계를 위협한다. 반면, 위기 수습을 위해 공급된 막대한 유동성은 다시금 자산가들의 손으로 흘러 들어가 부동산과 주식을 저가에 매수하는 자금이 되기도 한다. 결과적으로 위기가 반복될 때마다 중산층은 약화되고 자산 양극화는 심화되는 현상이 발생한다. 서민들은 자산 폭등기에는 상대적 박탈감을 느끼고, 붕괴시에는 경기 침체의 고통을 감내해야 하는 잔혹한 경제적 불평등이 고착화되어 왔다. 모두 선제적 대응을 경시한 중앙은행이 자의적으로 금융정책을 편 결과이다.
한국은행이 올해 소비자물가 상승률 전망치를 기존 2.2%에서 2.7%로 0.5%p 상향조정한 가운데 시내 한 대형마트에서 시민들이 장을 보고 있다. 이날 한은 금융통화위원회는 중동 정세와 그에 따른 물가성장의 불확실성을 고려해 기준금리를 연 2.50%로 동결했다. 2026. 5. 28 연합뉴스
자동안정장치가 훼손됐다는 여러 신호 무시하지 말라
이러한 역사의 교훈을 현재 대한민국 자산시장에 대입해 보면, 당국이 매우 엄중한 경각심을 가져야 할 시점임이 분명하다. 최근 우리 주변의 풍경은 과열의 징후를 뚜렷하게 경고하고 있다. 온 국민이 만나기만 하면 주식 투자 이야기를 나누고, 보험을 해약하거나 마이너스 통장을 개설하고, 심지어 과도한 ‘빚투’를 감수하면서까지 시장에 뛰어드는 현상이 목격된다. 가뜩이나 외국 전문가들 사이에서 한국 주식시장의 치열하고 위험한 생존 경쟁을 두고 ‘오징어 게임’에 비유하는 냉소적인 시선까지 나오는 마당에, 현재의 상황은 금융당국이 결코 가볍게 넘길 단계가 아님을 보여준다.
물론 금융위 등 당국 역시 나름대로 시장 활성화와 글로벌 기준을 맞추기 위한 명분과 근거가 있을 것이다. 그러나 최근 도입된 국내 우량주 단일종목 2배 레버리지 ETF 출시 등은 시점이 잘못되었다. 시장의 변동성이 높아진 상태에서 다시 이를 증폭시키는 초고위험 파생 상품을 제도권 안으로 확대하는 조치는 거품을 방조한 정책으로 기록될 것이다.
주식시장은 호황인데 환율이 떨어지지 않고 있는 이상 현상은 한국 경제의 문제를 그대로 드러내고 있다. 환율로 인해 정책 당국의 손발이 묶이는 커다란 문제가 발생했음에도, 고환율이 ‘일시적 현상’이라는 낙관론만을 반복하는 것은 또다른 자동안정장치의 훼손이다. 환율은 시스템의 위험을 알리는 정직한 지표이므로, 이를 단순 소나기로 치부하기보다 구조적 대응을 위한 경고등으로 받아들여야 한다.
28일의 코스피 지수와 환율 현황. 2026. 5. 28 연합뉴스
심지어 국민연금 기금운용위원회는 국민연금의 국내 주식 투자 비중을 확대하는 조치까지 내렸다. 자산 배분 비중을 정하는 이유는 자의적인 판단을 억제하기 위한 것인데, 주가 폭등기에 이를 변경하는 것은 또다른 자동안정장치의 훼손이 아닐 수 없다. 장기적 안정성이라는 원칙을 허물고 시장 개입 수단으로 전락할 가능성이 높다. 거품 붕괴시 자동안정장치의 역할은 크게 훼손될 것이다.
파국 후 수습하려 말고 당장 비상 정책회의 소집할 때
한국은행 총재가 주식시장 과열로 금융 시스템 리스크까지 가지 않을 것”이라고 언급한 부분 역시 시장에는 자동안정장치를 훼손하는 신호가 된다. 시스템 리스크가 없다”는 메시지는 버블을 용인하는 청신호로 오인될 수 있으며, 시장 참여자들의 마지막 자기 조절 장치인 위험에 대한 경각심 을 해체하는 결과를 낳을 수 있다. 과거 피셔, 미에노, 그린스펀, 버냉키가 범했던 우리가 통제할 수 있다”, 아직 위험 수준은 아니다”, 터지고 나서 수습하면 된다”라는 오만과 확증 편향이 지금 우리 금융당국 안에서도 반복되고 있는 것은 아닌지 돌아봐야 한다.
홍종학 전 국회의원 · 중소벤처부 장관
만약 이 과열이 통제 불능의 파국으로 끝난다면, 그 피해는 고스란히 우리 서민들과 청년들의 미래를 짓밟게 될 것이다. 한국은행과 금융위원회는 현재의 상황을 엄중하게 인식하고, 즉시 비상 정책회의를 소집하여 시장의 리스크를 선제적으로 점검해야 한다. 특히 한국은행은 독립된 위치에서 법이 규정한 물가 안정과 금융 안정을 위해 최선을 다해야 한다는 조직의 책무를 잊어서는 안될 것이다. 관료주의적 타성과 사후 수습주의에서 벗어나, 기존의 자동안정장치들을 견고하게 복원하고 원칙에 기반한 선제적 정책 기조로 복귀하는 것만이 우리 경제의 장기적 성장을 위한 길이다.홍종학 겅제스케치북 haasimi@naver.com
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