【문성의 밸류업 인사이트】정부 및 감독기관의 제도 설계와 지속적인 관리가 중요하다 [카테고리 설정이 아직되어 있지 않습니다.] 최근 한국 자본시장을 둘러싼 변화의 속도는 이전과 비교할 수 없을 정도로 빠르다. 오랜 기간 한국 증시는 ‘코리아 디스카운트’라는 구조적 저평가 문제를 안고 있었는데, 이는 단순한 재무 지표의 문제가 아니라 지배구조와 시장 신뢰의 문제였다. 지배주주 중심의 의사결정 구조와 일반 주주의 권익 보호 부족은 자본시장의 평가를 낮추는 근본적인 원인으로 작용해 왔다.
최근 추진되고 있는 상법 개정, 자기주식 제도 개편, 기업가치 제고(밸류업) 정책, 스튜어드십 코드 활성화 논의는 이러한 구조적 문제를 해결하기 위한 시도라는 점에서 의미가 있다. 그러나 중요한 것은 제도의 도입 그 자체가 아니라, 그것이 실제 시장에서 어떻게 작동하도록 설계되고 지속적으로 관리되는가이다. 국제적으로 성공적인 자본시장 개혁 사례를 살펴보면 공통적으로 정부와 감독기관의 역할이 단순한 규제 도입을 넘어 제도의 운영과 관리에 있다는 점을 확인할 수 있다.
대표적인 사례가 영국이다. 영국의 기업지배구조 체계는 정부, 감독기관, 시장 참여자가 결합된 구조 속에서 발전해 왔다. 영국에서는 Financial Reporting Council(FRC)이 UK Corporate Governance Code와 Stewardship Code의 제정·개정, 해석 및 모범사례 축적을 담당하며 코드의 지속적인 관리 역할을 수행하고 있다. 동시에 금융감독당국인 FCA는 상장규정을 통해 기업지배구조 코드 준수 여부를 공시와 연결시키는 방식으로 시장 규율을 작동시키고 있다. 즉, 기업지배구조 코드는 단순한 자율 규범이 아니라 상장 규제와 공시 체계를 통해 실질적인 시장 규칙으로 작동한다.
특히 영국의 특징은 형식적 준수”보다 설명의 질과 지배구조의 실질적 효과를 평가한다는 점이다. 기업이 특정 원칙을 따르지 않는 경우에도 그 이유를 기업의 전략, 위험 관리, 장기 가치 창출과 연결하여 설득력 있게 설명해야 한다. 이러한 원칙 중심 접근은 기업의 자율성을 유지하면서도 시장의 신뢰를 확보하는 방식으로 평가받고 있다.
일본 역시 중요한 참고 사례다. 일본은 아베노믹스 이후 자본시장 개혁을 성장 전략의 핵심 축으로 삼고 기업지배구조 코드와 스튜어드십 코드를 동시에 도입했다. 이 과정에서 일본 정부는 단순히 정책 방향을 제시하는 데 그치지 않고 금융청(FSA)과 도쿄증권거래소(TSE)를 통해 제도의 운영과 집행을 체계적으로 관리해 왔다. 금융청은 스튜어드십 코드의 개정과 이행 점검을 주도하고 있으며, 도쿄증권거래소는 기업지배구조 코드를 상장 규정과 연계하여 기업이 지배구조 보고서를 통해 준수 여부를 설명하도록 요구하고 있다. 이러한 구조는 법률 규정과 시장 규율의 중간 영역에서 지배구조 개선을 유도하는 방식으로 평가된다.
또한 일본에서는 투자자와 기업 간의 대화를 제도적으로 촉진하는 환경이 형성되었다. 기관투자자들은 기업의 ROE, PBR, 이사회 독립성, CEO 승계 계획 등 주요 지배구조 이슈를 중심으로 경영진과 대화를 진행하고, 개선이 이루어지지 않을 경우 의결권 행사나 공개 의견 표명 등 단계적인 관여 활동을 수행한다. 이러한 스튜어드십 활동은 기업의 자본 정책과 지배구조 개선을 동시에 유도하는 역할을 하고 있다.
이러한 해외 사례는 자본시장 개혁이 단순한 법률 개정만으로 이루어지지 않는다는 점을 보여준다. 영국과 일본 모두 정부가 제도의 방향을 설계하고 감독기관이 지속적으로 관리하면서 시장 참여자의 행동 변화를 유도하는 구조를 갖추고 있다. 즉, 제도는 일회성 정책이 아니라 장기적인 관리 체계 속에서 작동해야 한다.
한국 역시 최근 상법 개정, 자사주 제도 개편, 밸류업 정책, 스튜어드십 코드 활성화 등을 통해 자본시장 체질 개선을 시작하고 있다. 이사의 충실의무 확대 논의는 이사회가 의사결정을 할 때 전체 주주의 이익을 고려하도록 하는 방향으로 법적 기준을 명확히 하려는 시도이며, 자기주식 제도의 개편은 자사주를 경영권 방어 수단이 아니라 주주환원 정책의 도구로 재정립하려는 흐름으로 볼 수 있다. 동시에 기업가치 제고 정책은 기업이 ROE와 자본비용(COE)의 관계를 설명하고 자본 효율성을 개선하는 전략을 시장과 공유하도록 요구하고 있다.
그러나 이러한 제도들이 실질적인 효과를 거두기 위해서는 정책의 일관성과 지속적인 관리가 무엇보다 중요하다. 기업지배구조 보고서, 밸류업 공시, 스튜어드십 코드 등 다양한 제도가 서로 다른 방향으로 작동한다면 시장 참여자는 제도를 신뢰하기 어렵다. 반대로 공시 기준과 감독 정책이 일관성을 유지하고 정보의 비교 가능성이 높아질 때 투자자들은 보다 적극적으로 자본을 배분하게 된다.
결국 자본시장의 평가는 법률 조문이 아니라 제도가 실제로 어떻게 작동하는지를 통해 형성된다. 정부와 감독기관의 역할은 기업 경영을 대신하는 것이 아니라 시장 참여자들이 합리적인 의사결정을 할 수 있도록 안정적인 규칙과 투명한 정보 환경을 제공하는 것이다.
코리아 디스카운트의 해소는 단순히 몇 가지 규제를 도입하는 문제로 끝나지 않는다. 정부와 감독기관이 제도를 설계하고 지속적으로 관리하는 가운데 기업은 지배구조 개선과 자본 효율성 제고에 나서고, 투자자는 책임 있는 관여를 통해 시장 규율을 강화해야 한다. 이러한 구조가 정착될 때 비로소 한국 자본시장의 신뢰와 가치도 장기적으로 높아질 것이다.
☞문성 변호사는
문성 변호사는 법무법인(유) 율촌의 파트너 변호사로, 기업지배구조 및 ESG 투자 관련 업무를 주된 분야로 하고 있다. 연세대학교 법과대학을 졸업하고 동 대학원에서 법학 석사 및 박사학위를 취득했으며, 사법연수원 제38기를 수료한 뒤 미래에셋자산운용, KDB대우증권, CJ주식회사, 국민연금공단 기금운용본부를 거쳐 2022년 율촌에 합류했다. 자산운용사와 증권사, 대기업, 연기금에서 사내변호사로 근무하며 기업지배구조, 규제 대응, 컴플라이언스, M&A, 전사적 위기관리 등 기업 법무 전반을 경험했다. 특히 국민연금공단 주주권행사팀장을 역임하며 국내외 상장기업에 대한 의결권 행사와 주주제안 등 주주권 행사 업무를 수행했다. 현재 한국거래소 유가증권시장 상장공시위원회 등 다수의 공공·금융기관 위원으로 활동하고 있다.
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