출렁이는 증시… 정부 시장 안정책 이 최고의 부양책 [카테고리 설정이 아직되어 있지 않습니다.] 지난 칼럼에서 한국 주식시장은 지금 ‘위험한 활황’에 가깝다고 지적한 바 있다. 그 이후에도 줄곧 상승하다가 예기치 않은 중동 전쟁으로 인해 한국의 주식시장은 전 세계적으로 유래가 없는 급등락을 반복하고 있다. 지금 필요한 것은 비이성적 과열이 아니라, 차분한 경계심이다.
많이 올랐다” 아니라 너무 빨리 올랐다”가 문제
최근 한국 주식시장의 가장 큰 문제는 ‘얼마나 많이 올랐느냐’보다 ‘얼마나 빨리 올랐느냐’이다. 가격이 펀더멘털과 동행하지 못할 정도의 속도로 치솟으면, 시장은 필연적으로 비이성적 과열 영역에 근접한다. 비록 반도체 슈퍼 사이클의 수혜를 받는 일부 종목의 경우에는 납득할 만한 이유가 있지만, 몇 달 사이 지수 레벨이 과거 수년치 상승분을 한 번에 압축한 것은, 기업 이익의 구조적 도약보다는 유동성과 심리의 산물에 가깝다.
상승 과정에서 변동성(일일 등락 폭)이 함께 커졌다는 사실은, ‘편안한 강세장’이 아니라 ‘롤러코스터형 강세장’에 가깝다는 신호다. 단기 급락 후 곧바로 급반등하는 패턴이 반복되고 있다면, 이는 장기 투자자의 매집이 아니라 단기 레버리지·파생상품·모멘텀 자금이 주도하고 있다는 방증이다.
가격이 오를수록 위험이 줄어드는 것이 아니라, 보통은 오를수록 추가 하락 폭과 속도가 커진다. 이 정도면 비싸다”는 말을 공공연히 꺼내기 어려운 분위기 자체가, 이미 과열의 말기 징후라고 볼 수 있다.
이찬진 금융감독원장, 이억원 금융위원장, 정은보 한국거래소 이사장을 비롯한 참석자들이 코스피 6000포인트 돌파 기념 세레머니를 펼치고 있다. 2026. 2. 25 [공동취재]
한국 시장에는 ‘반대편 목소리’가 들리지 않는다
해외 금융시장에서는 급등 국면마다 콘트라리언(Contrarian), 즉 역발상 투자자와 비관론자의 경고가 활발히 보도된다. 최근 성장률이 상대적으로 높아 시황이 좋은 미국에서도 이런저런 데이터와 함께 현금 비중을 높이라는 전문가들의 견해를 많이 보도하고 있다. 이들은 인기가 없지만, 가장 비쌀 때 경고장을 보내는 중요한 안전장치 역할을 한다.
불행하게도 한국 시장은 이 안전장치가 거의 작동하지 않는다. 국내 언론·방송·유튜브·포털 기사 대부분은 기회”, 초대형 호재”, 이번 사이클은 다르다”라는 톤으로 채워진다. 위험하다”, 거품 가능성이 있다”, 이익 대비 밸류에이션이 과도하다”는 목소리는 거의 소개되지 않거나, ‘잔소리’ 정도로 소화된다. 정책 당국, 여의도, 미디어, 개인투자자의 이해관계가 모두 ‘상승’ 쪽에 치우쳐 있기 때문에, 하락 리스크를 이야기하는 사람은 구조적으로 소수자가 되기 쉽다.
건강한 시장에는 최소한 두 가지 시각이 공존해야 한다. 낙관적 시각으로 성장 기회와 구조적 변화를 읽는 관점이 널리 퍼지는 것은 이해할 만하다. 반면 밸류에이션, 유동성, 레버리지, 심리 과열을 점검하는 관점을 제기하는 비관·경계 시각도 함께 보도될 때 시장은 건강하게 성장할 수 있다. 지금 한국 시장은 낙관적 시각에 압도적으로 편향되어 있다. 부정적·경계적 주장 자체가 유통되지 않는다는 것은, 시장의 ‘경보 시스템’이 고장 났다는 뜻이다. 이것이야말로 지금 한국 시장의 가장 위험한 신호다.
‘종말의 파국’까지 경고하는 해외 전문가들
흥미로운 점은, 국내에서는 낙관론이 지배적인 반면 해외에서는 오히려 우려의 목소리가 빠르게 늘고 있다는 점이다. 마르코 콜라노비치는 JP모건의 수석전략가로 강세장에서 비관론을 펼치다 쫓겨나 월가의 대표적 비관론자로 알려진 인물이다. 그가 이미 2월부터 한국 시장에 대해 강력하게 경고해 왔다. 코스피가 1000에서 2000까지 오르는 데 40년이 걸렸는데, 불과 몇 달 만에 4000포인트 올랐다는 것은 평균 수익률의 100년 이상에 해당한다며, 폭등 후 붕괴하는 양상(blow-off top)을 보일 것으로 예측한 바 있다.
사실 국내에서도 이미 60년대 증권 파동부터 외환위기 이후 바이코리아 열풍, 2000년의 닷컴 버블 등 단기간 급등 후 폭락으로 많은 투자자들이 손실을 입었던 경험이 있다. 콜라노비치의 주장은 충분히 경청할 가치가 있으나, 국내에서는 소개만 될 뿐 남의 이야기로 치부되고 있다. 콜라노비치는 만약 빅테크 기업들이 현재 AI 주도권을 위해 퍼붓고 있는 자본지출(CapEx)이 줄어들면 한국물은 폭락할 것이며, 사이클이 꺾이면 한국 시장 전체가 추락할 것이라고 경고하고 있다.
예기치 않은 중동 전쟁으로 급등락을 반복하자, 이번에는 비앙코 리서치의 짐 비앙코 대표가 중동전쟁으로 유가 급등시 한국 시장이 가장 취약하다고 언급하며, 개인투자자 중심의 시장이기 때문에 상승 시에 크게 오를 수 있지만 조정 시에도 완만한 하락이 아니라 급락하는 시장이라서 심장이 약한 사람들은 참여하기 어려운 시장이라고 지적한 바 있다.
급기야 서브프라임 모기지 사태 때 위기를 예상하고 역투자로 성공을 거두었으며, 후에 영화 빅숏(Big Short)의 모델이 되었던 마이클 버리까지 나서 한국 시장의 위험을 경고하고 나섰다. 주가가 이렇게 급등락하는 것은 장기투자를 해야 할 기관투자자들이 단기 모멘텀 투자를 하고 있다는 증거로 보인다고 추정했다. 모멘텀 투자는 주가가 상승할 때 이익을 기반으로 추가 매수하여 상승을 이어가는 대표적인 투기적 투자 방법이다. 기관투자자가 이런 양태를 보이는 것은 매우 위험한 신호이며, 마이클 버리는 요한계시록까지 언급하며 한국 시장에서 종말의 파국(apocalypse)을 경고할 정도다.
해외 전문가들은 단순한 예언자가 아니다. 데이터를 기반으로 과거의 경험을 비추어 경고하고 있어 우리가 주목해야 할 주식시장의 문제점들을 알려주는 경보로 간주할 필요가 있다.
이재명 대통령이 11일 서울 영등포구 한국거래소에서 열린 주식시장 불공정거래 근절을 위한 현장 간담회를 주재하고 있다. 2025.6.11 [대통령실통신사진기자단] 연합뉴스
첫째, 장기 투자자가 버티기 어려운 변동성
해외 연기금·대형 자산운용사는 ‘고수익’ 만큼이나 ‘예측 가능성’과 ‘변동성 관리’를 중시한다. 최근 한국 시장의 특징은 하루는 폭락으로 인해 서킷브레이커가 발동되고 다음 날은 폭등으로 인해 다시 선물시장 거래를 중단하는 사이드카가 발동될 정도로 큰 변동성을 보이고 있다는 점이다. 지수 전체가 며칠 사이 20% 하락 후 10% 반등하는 기록적인 변동성을 보이고 있다. 이런 시장은 단기·퀀트·고빈도거래(HFT)·레버리지 자금에게는 매력적일 수 있지만, 10년 보고 투자하겠다”는 연기금 스타일 자금에게는 매력적이지 않다. 결국 코스피가 세계 이슈의 중심에 서 있을수록, 역설적으로 ‘진득하게 버티는 외국인 장기 자금’은 빠져나갈 가능성이 커진다. 한국의 주식시장이 정상적인 자본시장에서 벗어나 투기장화 되고 있다는 의미다.
둘째, 개인투자자 비중이 지나치게 높은 시장
비앙코 대표는 한국 시장이 개인투자자 거래 비중이 70%에 달하는 단기 돈놀이 시장이라고 평가했다. 연금 투자가 활성화된 미국의 경우 개인투자자 비중은 20% 정도 내외다. 이 자체가 나쁘다고 볼 수는 없지만, 두 가지 문제가 동시에 발생한다. 개인투자자는 레버리지·옵션·단기 매매 비율이 상대적으로 높고, 감정적 의사결정에 노출되기 쉽다. 개인 비중이 높은 시장은 ‘완만한 조정’보다 ‘과열 후 급락’ 패턴을 반복하기 쉽다. 개인의 동시적 쏠림이 ‘한 방향으로 몰렸다가 한 방향으로 빠지는’ 움직임을 강화하기 때문이다. 한국 시장이 심장이 약한 사람은 버티기 어렵다”는 평가를 받는 이유가 여기 있다. 극단적 변동성은 개인에게 ‘기회’가 아니라 ‘탈진과 이탈’을 남기기 쉽다. 무엇보다도 기관들이 모멘텀 투자로 시장을 이끌어갈 때 이를 추종하는 개인투자자들은 큰 손실을 볼 가능성이 높다.
셋째, 반도체 두 종목이 시가총액의 40% 내외인 한국 시장
한국 시장은 실질적으로 ‘반도체 집중형 단일 팩터 시장’에 가깝다. 두 개 반도체 대형주의 비중이 지수의 40%에 달하는 것은 매우 독특한 시장 구조이다. 글로벌 메모리 가격 사이클·AI 투자 사이클 변화가 곧 ‘한국 시장의 운명’이 된다. 따라서 산업·섹터 다변화를 통한 리스크 분산이 거의 작동하지 않는다. 지수 투자를 한다는 것은 곧 ‘한국 경제 전체’가 아니라 ‘반도체 사이클’에 배팅하는 것과 비슷해진다.
AI 호황과 함께 반도체가 시장을 끌어올릴 때는 이 구조가 큰 수익을 안겨주지만, 사이클이 꺾이거나 자본 지출(CapEx)이 조정되기 시작하면 지수 전체가 동일한 방향으로 과격하게 흔들릴 위험이 있다. 이는 한국 시장에서는 위험을 분산하기 어렵다는 의미이고, 건전한 장기 자본시장으로서 큰 결격 사항이 된다.
넷째, 모멘텀 트레이딩과 변동성의 증폭
최근 한국 시장 변동 패턴에서 마이클 버리를 비롯한 해외 전문가들은 ‘추세 추종형 기관·퀀트·알고리즘’ 자금이 대거 유입되었다고 추정하고 있다. 오를 때는 ‘고가 돌파 → 추가 매수’가 반복되며 상승 탄력이 비정상적으로 커지고, 꺾이기 시작하면 ‘손절매 알고리즘 → 역추세 레버리지 → 헤지 포지션 확대’가 겹치며 하락이 폭포수처럼 쏟아질 수 있다.
즉, 지금의 급등락은 단순한 개인투자자의 공포와 탐욕만으로 설명되기 어렵고, 글로벌 모멘텀·퀀트 전략의 ‘가속 장치’가 붙어 있다는 지적이다. 이 환경에서는 저렴해 보이는 구간에서 조금씩 모아가겠다”는 오래된 투자 방식이, 생각보다 큰 손실을 남길 가능성이 크다.
다섯째, 인도의 ‘Jane Street 사태’와 같은 ‘알고리즘 리스크’
한국과 같은 소규모 시장에서 급등락이 반복되면 대형 기관투자자들이 선물과 옵션을 이용한 작전거래를 통해 시장을 조작할 가능성이 발생한다. 인도에서 퀀트 트레이딩을 전문으로 하는 미국의 제인 스트리트(Jane Street)사는 고도화된 알고리즘·고빈도거래(HFT)를 통해 시장을 교란해서 막대한 수익을 올렸다는 혐의를 받고 현재 인도 규제당국의 조사를 받고 있는 상태이다.
한국 시장은 파생상품·옵션 거래 비중이 매우 크고, 개인 중심 구조에 모멘텀 기관·퀀트 자금이 뒤섞여 있으며, 규제와 감시가 이런 최신 알고리즘 구조를 얼마나 따라잡고 있는지 불투명하다. 이 조합은 ‘제인 스트리트식 사건’이 발생하기 좋은 환경이다. 특히 만기일, 지수 리밸런싱일, 옵션 대량 포지션이 걸린 시점에는 ‘가격을 특정 방향으로 잠깐만 움직여도’ 막대한 이익을 거둘 수 있는 구조가 된다. 개인은 그저 ‘이상한 급등락이 한 번 있었다’는 뉴스만 접하고 지나가겠지만, 그 뒤에 어떤 알고리즘·전략이 작동했는지는 대부분 알 수 없다.
한국의 경우 이 같은 ‘합법적 차익거래’와 ‘실질적 가격 조작’의 경계를 교묘하게 파고드는 투기 자본의 희생양이 될 가능성이 높다.
국내 주식 시황 (PG). 연합뉴스
여섯째, 국제 정세 변화로 ‘일반인에게는 너무 어려운 시장’
지금 한국 주식시장은 국내 요인만으로 움직이지 않는다. 중동 전쟁, 글로벌 에너지 가격, 미·중 기술 패권, 미국 금리·달러, 일본 금리 정상화 등 복합적 요인이 동시에 시장을 흔든다. 이란발 전쟁 리스크는 유가 급등, 공급망 불안, 위험자산 회피 심리를 촉발시킨다. 한국은 에너지 수입 의존도가 매우 높고, 수출 비중이 큰 개방경제다. 따라서 지정학적 충격이 실물과 금융에 동시에 전이되기 쉽다. 이런 국면에서는 ‘좋은 기업을 사서 오랫동안 들고 있으면 된다’는 건전한 투자를 위한 단순 공식이 잘 작동하지 않는다.
기관·헤지펀드·글로벌 매크로 펀드들은 이 모든 요소를 포트폴리오와 파생상품으로 동시 설계하지만, 개인에게는 사실상 감당하기 힘든 복잡성이다. 결국 ‘일반인이 편하게 저축·투자할 수 있는 시장’이 아니라, ‘전문가끼리 위험을 주고받는 장’이 되어가고 있다. 이런 상황에서 마치 경마장에서 게임하듯이 투자하는 개인투자자들의 쏠림 현상은 후에 큰 후유증을 남길 가능성이 높다.
정부는 ‘주가 부양’이 아니라 ‘안정성’을 목표로 해야
정부의 노력으로 한국 주식시장이 정상화되는 과정에서, 현재 다양한 요인으로 인해 주식시장은 너무 빨리 비이성적 과열 상태에 진입했고, 중동전쟁으로 인해 과도한 변동성 장세가 이어지고 있다. 지금과 같은 과열·변동성 국면에서 정부가 해야 할 일은 지수를 띄우는 것이 아니라, 시장의 안정성과 신뢰를 지키는 것이다. 금융 감독 당국은 지금이라도 해외 전문가들의 조언에 귀기울이고 철저한 대비를 해야 한다.
정부가 긴급 시장안정자금 100조 원을 조성하고 사용한다고 발표했다. 대통령이 나서서 이 자금이 과거와 달리 직접 주식을 매수하는 방식이 아니라는 것을 명확히 했지만, 시중에서는 이미 이 자금이 주가 부양용이라는 소문이 돌고 있는 실정이다. 이러한 정책이 ‘하락하면 언제든 국가가 방어해 준다’는 인식을 심어주면, 레버리지와 위험 추구 성향만 더 키우는 역효과가 발생한다. 정부가 나설 때일수록 ‘손해 볼 일 없으니 더 질러도 된다’는 도덕적 해이(moral hazard)가 커지므로 정부는 조심스럽게 접근해야 한다.
정부가 집중해야 할 것은 지수 그 자체가 아니라, ‘이 시장이 얼마나 공정하고 예측 가능하며, 장기 투자자가 안심하고 머무를 수 있는지’가 정책의 기준이 되어야 한다.
한국은행은 충실히 금융시장 안정 책무 지키고 있는가
한국의 금융감독 기관과 재정 당국은 정부 산하에 있지만, 한국은행은 법적으로 독립된 중앙은행이다. 위기가 실제로 터졌을 때, 최종적으로 시장을 지탱하고 신뢰를 복원해야 할 기관은 결국 한국은행이다.
주가 거품의 본질은 대부분 ‘돈의 가격(금리)’과 ‘유동성’에서 출발한다. 과도한 완화는 자산 가격을 끌어올려 거품을 만들고, 뒤늦은 긴축은 그 거품을 거칠게 터뜨린다. 한국은행의 금리 정책, 유동성 공급·회수 전략, 외환·신용 시장 안정 조치가 한국 자산시장 전체의 바닥을 결정한다.
‘위기의 책임을 누가 지느냐’를 따진다면, 정치권·정부·감독당국 누구도 자유로울 수 없다. 하지만 금융시스템의 최종 감시자라는 관점에서 보면, 구조적으로 한국은행의 책임과 역할이 가장 크다. 거품 형성 단계에서의 경고, 부채·레버리지 축적에 대한 조기 신호, 이자 부담과 성장 둔화 사이 균형 잡힌 통화정책, 외화유동성 및 시스템 리스크에 대한 선제적 점검이 모두 한국은행의 몫이다. 따라서 지금과 같은 과열·불확실성 국면에서 ‘한국은행은 충분히 독립적으로, 그리고 충분히 냉정하게 행동하고 있는가?’라는 질문을 던져야 한다.
비관적으로 대책 마련하고, 낙관적으로 주식 시장 육성해야
홍종학 전 국회의원 · 중소벤처부 장관
한국 시장은 분명 기회도 크다. 반도체, 방산, 2차전지, AI, 로봇을 비롯한 강력한 제조업 기반은 세계 투자자에게 매력적인 스토리를 제공한다. 그러나 그 기회가 ‘무조건적인 낙관’에서 나오는 것은 아니다. 현실과 밸류에이션은 비관적으로 점검하고, 레버리지와 포지션은 보수적으로 관리하며, 정보의 편향(낙관 일변도)을 스스로 교정해야 한다.
지금 한국 주식시장은 ‘심장이 강한 사람만 버틸 수 있는 시장’이라는 불명예스러운 별칭이 붙어 있다. 그렇다면, 한국 정부에게는 시장을 덜 위험하게 만들어, 해외의 장기 투자자들이 몰려들고 개인 투자자들이 안심하고 투자할 수 있는 안정적인 시장으로 만들어야 할 책무가 있다.
Top
